Δέκα ερωτήματα σχετικά με το QE

Οι περισσότεροι παρατηρητές θεωρούν απαραίτητες τις αντισυμβατικές νομισματικές πολιτικές όπως την «ποσοτική χαλάρωση» (QE), για την εκκίνηση της ανάπτυξης στις προβληματικές οικονομίες του σήμερα. Παράλληλα, ωστόσο, έχουν αρχίσει να πολλαπλασιάζονται και τα ερωτήματα σχετικά με τους κινδύνους του QE. Συγκεκριμένα, υπάρχουν δέκα πιθανά ερωτήματα που συνδέονται με αυτού του είδους τις πολιτικές, και χρειάζονται προσοχή.

Πρώτα από όλα, ενώ μία καθαρά «αυστριακή» αντίδραση (δηλαδή λιτότητα) στις «εκρήξεις» των φουσκών ενεργητικού και των πιστωτικών φουσκών ενδέχεται να οδηγήσει σε ύφεση, οι πολιτικές QE που αναβάλλουν την απαραίτητη απομόχλευση του ιδιωτικού και του δημοσίου τομέα για πολύ καιρό, μπορεί να δημιουργήσουν μια στρατιά από ζόμπι: ζόμπι χρηματοπιστωτικά ιδρύματα, ζόμπι νοικοκυριά και επιχειρήσεις και, εν τέλει, ζόμπι κυβερνήσεις. Έτσι, κάπου μεταξύ των αυστριακών και των κεϋνσιανών άκρων, η ποσοτική χαλάρωση (QE) πρέπει να αποσυρθεί σταδιακά με το πέρασμα του χρόνου.

Δεύτερον, η επανειλημμένη ποσοτική χαλάρωση κινδυνεύει να γίνει αναποτελεσματική με την πάροδο του χρόνου, καθώς τα κανάλια μετάδοσης προς την πραγματική οικονομική δραστηριότητα «μπουκώνουν». Το κανάλι τον ομολόγων δε λειτουργεί όταν οι αποδόσεις είναι ήδη χαμηλές· και το κανάλι της πίστωσης δε λειτουργεί όταν οι τράπεζες συσσωρεύουν ρευστότητα και η ταχύτητα κυκλοφορίας καταρρέει. Πράγματι, όσοι μπορούν να δανειστούν (κορυφαίες επιχειρήσεις και προνομιούχα νοικοκυριά) δεν θέλουν ή δε χρειάζεται να δανειστούν, ενώ αυτοί που χρειάζονται –δανειακά επιβαρυμένες επιχειρήσεις και μη-προνομιούχα νοικοκυριά- δε μπορούν να δανειστούν, λόγω της πιστωτικής κρίσης.

Επιπλέον, το κανάλι του χρηματιστηρίου που οδηγεί σε αναθέρμανση του ενεργητικού μετά το QE, λειτουργεί μόνο βραχυπρόθεσμα, εφόσον η ανάπτυξη αποτύχει να ανακάμψει. Και η μείωση των πραγματικών επιτοκίων μέσω αύξησης του αναμενόμενου πληθωρισμού κατά την εφαρμογή αόριστου QE, διατρέχει τον κίνδυνο στο τέλος να υποδαυλίσει τις πληθωριστικές προσδοκίες.

Τρίτον, το κανάλι συναλλάγματος της μετάδοσης του QE –η εξασθένιση του νομίσματος υπονοείται από χαλάρωση της νομισματικής πολιτικής- είναι αναποτελεσματικό αν αρκετές μεγάλες κεντρικές τράπεζες επιδιώξουν την ποσοτική χαλάρωση ταυτόχρονα. Όταν συμβεί αυτό, το QE μετατρέπεται σε παιχνίδι μηδενικού αθροίσματος, διότι δε μπορούν να πέσουν όλα τα νομίσματα, και δε μπορούν να βελτιωθούν όλα τα εμπορικά ισοζύγια, ταυτόχρονα. Το αποτέλεσμα λοιπόν, είναι «Πόλεμος του QE» ως διαμεσολαβητής για τους «νομισματικούς πολέμους».

Τέταρτον, η ποσοτική χαλάρωση (QE) στις προηγμένες οικονομίες οδηγεί σε υπερβολική ροή κεφαλαίων προς τις αναδυόμενες αγορές, οι οποίες αντιμετωπίζουν μία δύσκολη πρόκληση πολιτικής. Η αποστειρωμένη παρέμβαση στο ξένο συνάλλαγμα κρατά τα εγχώρια επιτόκια υψηλά και τροφοδοτεί τις εισροές. Ωστόσο, η μη αποστειρωμένη παρέμβαση και/ή η μείωση των εγχώριων επιτοκίων δημιουργεί υπερβολική ρευστότητα που μπορεί να τροφοδοτήσει τον εγχώριο πληθωρισμό και/ή τις φούσκες ενεργητικού ή τις πιστωτικές φούσκες.

Παράλληλα, απέχοντας από την παρέμβαση και επιτρέποντας στο νόμισμα να ανατιμηθεί, προκαλείται διάβρωση της εξωτερικής ανταγωνιστικότητας, που οδηγεί σε επικίνδυνα εξωτερικά ελλείμματα. Ωστόσο, η επιβολή ελέγχων κεφαλαίου στις εισροές είναι δύσκολη και συχνά έχει «διαρροές». Οι μακροπροληπτικοί έλεγχοι στην αύξηση των πιστώσεων είναι χρήσιμοι, αλλά μερικές φορές αναποτελεσματικοί στην πρόληψη φουσκών ενεργητικού όταν τα χαμηλά επιτόκια συνεχίζουν να στηρίζουν ευνοϊκές συνθήκες ρευστότητας. 

Πέμπτον, η επίμονη ποσοτική χαλάρωση μπορεί να οδηγήσει σε φούσκες ενεργητικού και όπου τίθεται σε εφαρμογή αλλά και σε χώρες όπου εξαπλώνεται. Τέτοιου είδους φούσκες μπορούν να συμβούν σε αγορές μετοχικού κεφαλαίου, αγορές ακινήτων (Χονγκ Κονγκ, Σιγκαπούρη), αγορές εμπορευμάτων, αγορές ομολόγων (με φήμες μίας φούσκας που μεγαλώνει στις ΗΠΑ, τη Γερμανία, το Ηνωμένο Βασίλειο, και την Ιαπωνία), και σε πιστωτικές αγορές (όπου τα spreads σε ορισμένες αναδυόμενες αγορές, και σε εταιρικά ομόλογα υψηλής απόδοσης και κορυφαίας αξιολόγησης, μειώνονται υπερβολικά).

Παρά το γεγονός ότι το QE μπορεί να δικαιολογηθεί από τα αδύναμα μεγέθη της οικονομίας και της ανάπτυξης, η διατήρηση των επιτοκίων σε πολύ χαμηλά επίπεδα για μεγάλο χρονικό διάστημα μπορεί να εν τέλει να τροφοδοτήσει τέτοιου είδους φούσκες. Αυτό συνέβη και κατά την περίοδο 2000-2006, όταν η Ομοσπονδιακή Τράπεζα των ΗΠΑ μείωσε επιθετικά το επιτόκιο των ομοσπονδιακών κεφαλαίων σε 1% κατά τη διάρκεια της ύφεσης του 2001 και της μετέπειτα αδύναμης ανάκαμψης και στη συνέχεια διατήρησε χαμηλά τα επιτόκια, τροφοδοτώντας έτσι τις φούσκες ακινήτων/πιστωτικές/subprime.

Έκτον, το QE μπορεί να δημιουργήσει προβλήματα ηθικού κινδύνου, με την αποδυνάμωση των κινήτρων που χρειάζονται οι κυβερνήσεις για να προχωρήσουν στις απαιτούμενες οικονομικές μεταρρυθμίσεις. Μπορεί επίσης να καθυστερήσει την απαιτούμενη δημοσιονομική λιτότητα αν αποτιμηθούν σε χρήματα τα μεγάλα ελλείμματα, και, κρατώντας τα επιτόκια πολύ χαμηλά, να μην επιτρέψει στην αγορά να επιβάλλει πειθαρχία.

Έβδομον, η έξοδος από την ποσοτική χαλάρωση είναι δύσκολη. Αν η έξοδος γίνει πολύ αργά ή με πολύ αργούς ρυθμούς, αυτό μπορεί να οδηγήσει σε φούσκες πληθωρισμού/ενεργητικού/πιστωτικές. Επίσης, αν η έξοδος συμβεί μέσω πώλησης των μακροπρόθεσμων στοιχείων ενεργητικού που αγοράστηκαν κατά τη διάρκεια του QE, μία απότομη αύξηση των επιτοκίων θα μπορούσε να κλονίσει την ανάκαμψη, οδηγώντας σε μεγάλες οικονομικές απώλειες για του κατόχους μακροπρόθεσμων ομολόγων. Και, αν η έξοδος γίνει μέσω αύξησης του επιτοκίου στα υπερβάλλοντα αποθεματικά (για αποστείρωση της επίδρασης της αναποτελεσματικότητας της νομισματικής βάσης στην πιστωτική επέκταση), οι απώλειες που προκύπτουν για τους ισολογισμούς των κεντρικών τραπεζών θα μπορούσαν να είναι σημαντικές.

Όγδοο, μία παρατεταμένη περίοδος αρνητικών πραγματικών επιτοκίων, συνεπάγεται ανακατανομή του εισοδήματος και του πλούτου από τους πιστωτές και τους αποταμιευτές προς τους οφειλέτες και τους δανειολήπτες. Από όλες τις μορφές προσαρμογής που μπορούν να οδηγήσουν σε απομόχλευση (ανάπτυξη, αποταμιεύσεις, ομαλή αναδιάρθρωση του χρέους, ή φορολόγηση του πλούτου), η νομισματοποίηση του χρέους (και, τελικά, ο υψηλότερος πληθωρισμός) είναι η λιγότερο δημοκρατική, και βλάπτει σοβαρά τους αποταμιευτές και τους πιστωτές, συμπεριλαμβανομένων των συνταξιούχων και των συνταξιοδοτικών ταμείων.

Ένατο, το QE και άλλες αντισυμβατικές νομισματικές πολιτικές, ενδέχεται να έχουν σοβαρές ανεπιθύμητες παρενέργειες. Στο τέλος, μπορεί να εκραγεί ο υπερβολικός πληθωρισμός, ή να επιβραδυνθεί η πιστωτική επέκταση, αντί να επιταχύνει, αν οι τράπεζες –αντιμέτωπες με πολύ χαμηλά περιθώρια καθαρού επιτοκίου- αποφασίσουν ότι ο κίνδυνος είναι ανεπαρκής σε σχέση με την ανταμοιβή.

Εν τέλει, υπάρχει ο κίνδυνος να χάσουμε από τα μάτια μας οποιονδήποτε δρόμο επιστροφής πίσω στις συμβατικές νομισματικές πολιτικές. Πράγματι, κάποιες χώρες αφήνουν πίσω τα καθεστώτα που στοχεύουν στον πληθωρισμό και στρέφονται προς άγνωστα εδάφη, όπου μπορεί να μην υπάρχει σημείο αναφοράς για τις προσδοκίες των τιμών. Οι ΗΠΑ έχουν μετακινηθεί από το QE1 στο QE2 και τώρα στο QE3, το οποίο είναι δυνητικά απεριόριστο και συνδεδεμένο με έναν στόχο ανεργίας. Οι αξιωματούχοι συζητούν πλέον ενεργά την αξία των αρνητικών επιτοκίων. Και οι φορείς χάραξης πολιτικής έχουν στραφεί προς μία επικίνδυνη πολιτική πιστωτικής χαλάρωσης, καθώς η αποτελεσματικότητα της ποσοτικής χαλάρωσης έχει εξασθενίσει.

Με λίγα λόγια, οι πολιτικές γίνονται λίγο-πολύ όλο και πιο αντισυμβατικές, με ελάχιστη σαφήνεια σχετικά με τις βραχυπρόθεσμες επιπτώσεις, τις ακούσιες συνέπειες, και τις μακροπρόθεσμες επιδράσεις. Σίγουρα, το QE και οι άλλες αντισυμβατικές πολιτικές έχουν σημαντικά βραχυπρόθεσμα οφέλη. Ωστόσο, αν αυτές οι πολιτικές παραμείνουν εν ισχύ για μεγάλο χρονικό διάστημα, οι παρενέργειές τους μπορεί να είναι πολύ σοβαρές –και το μακροπρόθεσμο κόστος τους πολύ μεγάλο.

http://www.sofokleous10.gr/portal2/toprotothema/toprotothema/-qe-2013030390207/