Οι ρήτρες συλλογικής δράσης, το πιστωτικό γεγονός και το ομόλογο της 20ης Μαρτίου

Η πιθανή εφαρμογή της ρήτρας συλλογικής δράσης, εφόσον το ποσοστό συμμετοχής των ιδιωτών πιστωτών στο PSI δεν είναι υψηλό (πάνω από 66,6%), θα προκαλέσει πιστωτικό γεγονός (credit event) και θα οδηγήσει στην ενεργοποίηση των CDS.

Το μεγαλύτερο ενδιαφέρον συγκεντρώνει το 3ετές ομόλογο που λήγει στις 20 Μαρτίου (αριθμός ταυτοποίησης - ISIN GR0110021236), καθώς (και) σε αυτόν τον τίτλο εκτιμάται ότι είναι τοποθετημένοι επενδυτές που δεν θέλουν να συμμετάσχουν στην εθελοντική ανταλλαγή των ελληνικών ομολόγων.

Κανονικά, το Ελληνικό Δημόσιο θα πρέπει να αποπληρώσει στις 20 Μαρτίου κεφάλαιο 14,58 δισ. ευρώ συν το κουπόνι ύψους 623,5 εκατ. ευρώ για το ομόλογο, δηλαδή συνολικά 15.203,5 εκατ. ευρώ.

Όπως επισημαίνει τραπεζική πηγή στο in.gr, η τιμή αυτού του τίτλου έχει σημειώσει έντονες διακυμάνσεις τον τελευταίο μήνα, αντανακλώντας τη νευρικότητα που επικρατεί στην αγορά σχετικά με το νέο πακέτο βοήθειας προς την Ελλάδα, καθώς και τα σενάρια περί πιθανής εξόδου της χώρας από το ευρώ.

Πρέπει να σημειωθεί ότι οι πράξεις που γίνονται σε αυτόν τίτλο είναι ελάχιστες ή και μηδαμινές, όπως άλλωστε και σε όλη την καμπύλη αποδόσεων της αγοράς ελληνικών κρατικών ομολόγων (σε όλες τις διάρκειες δηλαδή).

Απόδοση 1.700%!

Πριν από ένα μήνα περίπου η τιμή του είχε σκαρφαλώσει στο 47, μετά «βούτηξε» χαμηλότερα στο 28 με 29 και στη συνέχεια ανήλθε στο 37 με 40.

Σήμερα, Τετάρτη, η τιμή του διαμορφώνεται στις 30 με 33 μονάδες βάσης (bid - ask), δηλαδή στο 30% με 33% της ονομαστικής τους αξίας. Έτσι, δεν προκαλεί εντύπωση ότι η απόδοση του έχει πετάξει στο 1.700%!

Απόδοση 1.700% σημαίνει ότι η αγορά έχει προεξοφλήσει ότι αυτό το ομολόγο δεν θα αποπληρωθεί στο 100% της αξίας του.

Η καθαρή παρούσα αξία (net present value) του ομολόγου κυμαίνεται στο 25%-27%, ο υπολογισμός όμως αυτός εξαρτάται από το ύψος του προεξοφλητικού επιτοκίου (exit discount yield) που χρησιμοποιούμε, όπως επισημαίνει η τραπεζική πηγή.

Το μέσο προεξοφλητικό επιτόκιο για το σύνολο των κρατικών ομολόγων είναι αυτή την περίοδο 15%. Οι ξένοι αναλυτές υπολογίζουν το discount rate από 8,5% - 17% και συγκλίνουν στο 12% με 14%.

Επενδυτικά κεφάλαια με βραχυπρόθεσμο «ορίζοντα», όπως τα hedge funds, εικάζεται ότι έχουν κτίσει ισχυρή θέση στο συγκεκριμένο ομόλογο, με στόχο είτε εφόσον η διαδικασία του PSI καθυστερήσει και άλλο, να πληρωθούν στο ακέραιο, είτε να ενεργοποιηθούν τα CDS που υπάρχουν και για τον συγκεκριμένο τίτλο.

Τα συγκεκριμένα κερδοσκοπικά κεφάλαια έχουν τοποθετηθεί κυρίως στα βραχυπρόθεσμα (έως 5 ετών το πολύ) ομόλογα του Ελληνικού Δημοσίου.

Καθώς από τον Μάιο του 2010, μέχρι και τον περασμένο Δεκέμβριο, η Ελλάδα αποπλήρωνε στο 100% τους ιδιώτες ομολογιούχους, πολλοί έχουν τοποθετηθεί στο συγκεκριμένο ομόλογο, με την προσδοκία ότι θα πληρωθούν στο ακέραιο.

Οι ρήτρες και τα CDS

Αυτό θα γίνει μόνο στην περίπτωση που το Ελληνικό Δημόσιο μαζί με την τρόικα αποφασίσουν ότι θα πληρώσουν αυτούς τους ομολογιούχους που θα μείνουν εκτός της εθελοντικής διαδικασίας (holdouts), προκειμένουν να μην προκληθεί πιστωτικό γεγονός.

Καθώς η κυβέρνηση ήδη κατέθεσε νομοσχέδιο για τις ρήτρες συλλογικής δράσης (θα ψηφσθεί σήμερα από τη Βουλή) εκτιμάται ότι έχει ήδη ληφθεί η πολιτική απόφαση για την ενεργοποίηση της ρήτρας.

Σημειώνεται ότι η εισαγωγή της ρήτρας αυτή καθεαυτή δεν θα οδηγήσει σε πιστωτικό γεγονός.

Σε κάθε περίπτωση, οι τελικές αποφάσεις θα ληφθούν στις αρχές Μαρτίου (στις 9 συγκεκριμένα), όταν εκτιμάται ότι θα ολοκληρωθεί η συμμετοχή στη δημόσια προσφορά για το PSI και θα υπάρχει ξεκάθαρη εικόνα για το ποσοστό συμμετοχής.

Σε αυτό το ομόλογο λέγεται ότι έχει σημαντική θέση (περί τα 4-5 δισ. ευρώ) και το «Ευρωσύστημα», δηλαδή η ΕΚΤ και οι εθνικές κεντρικές τράπεζες της Ευρωζώνης.

Αυτό που έχει μεγάλο ενδιαφέρον είναι το τι θα γίνει εάν το ποσοστό συμμετοχής στο ομόλογο της 20ης Μαρτίου είναι πολύ υψηλό, για παράδειγμα 90%.

Σε αυτή την περίπτωση, το Δημόσιο θα αποφασίσει να πάει σε πιστωτικό γεγονός και την ενεργοποίηση των CDS, για ένα ποσό της τάξεως του 1,5 δισ. ευρώ;

Δηλαδή, θα διακινδυνεύσει το πιστωτικό γεγονός μόνο γι΄αυτό το ποσό που είναι λιγότερο από 1% των ομολόγων 206 δισ. ευρώ που κατέχουν οι ιδιώτες πιστωτές;

Αυτό μένει να διαπιστωθεί στην πράξη, ωστόσο αν κρίνουμε από το γεγονός ότι από το «κούρεμα» 53,5% δεν γλιτώνουν ούτε οι μικροί αποταμιευτές, μάλλον πρόκειται για ειλημμένη απόφαση.
Σε κάθε περίπτωση η ενεργοποίηση των CDS δεν προκαλεί ανησυχία, καθώς η «καθαρή» αξία τους είναι περίπου 3,2 δισ. δολάρια. Δηλαδή, το υψηλότερο ποσό που θα πληρωθεί είναι 3,2 δισ. ευρώ, ή για την ακρίβεια κάτι λιγότερο, αφού το recovery rate είναι κοντά στο 25%.

Βεβαίως, η αγορά των παραγώγων είναι σε μεγάλο βαθμό εκτός των οργανωμένων συναλλαγών (over the counter) και υπάρχουν φόβοι ότι υπάρχουν στοιχήματα που δεν είναι ευρέως γνωστά.

Όμως, σε ό,τι αφορά αποκλειστικά τα CDS επί των ελληνικών ομολόγων, ο μεγαλύτερος κίνδυνος θα ήταν να έχει πωλήσει ένας για παράδειγμα μόνο εκδότης τη συγκεκριμένη προστασία και μετά να αδυνατεί να πληρώσει, κάτι που, πάντως, δεν συμβαίνει στη συγκεκριμένη περίπτωση.


http://news.in.gr/economy/article/?aid=1231182945